造市商是什麼？揭秘金融市場幕後推手：盈利模式、潛在風險與在地監管全解析

造市商是什麼？核心定義與運作原理

金融市場的運作如同一座精密的機械鐘，看似靜默無聲，實則內部齒輪不斷咬合。在這複雜的體系中，有一群關鍵卻不常被提及的角色，支撐著整體市場的順暢運行——他們就是「造市商」。無論是傳統的股票、期權市場，或是近年蓬勃發展的加密資產領域，造市商的存在，確保了投資人能即時買進或賣出，避免因缺乏對手而陷入交易困境。他們不僅是流動性的供應者，更是市場穩定與效率的守門人。

本文將深入拆解造市商的運作邏輯，從基本定義、盈利模式、跨市場差異，到潛在風險與監管環境，全面解析這個影響市場每一筆交易的關鍵角色。我們特別納入台灣與香港的監管實務，幫助讀者從在地視角掌握金融生態的真實面貌。

造市商的精準定義與市場角色

造市商，顧名思義，是市場的「創造者」。他們的核心任務，是在特定金融商品上持續提供買價（Bid）與賣價（Ask），讓市場始終存在交易機會。即使當前沒有買家或賣家出現，造市商仍會掛單承接，扮演交易的中介者，避免市場陷入停滯。

這種雙向報價機制，大幅縮短了交易等待時間，也降低了成交失敗的機率。更重要的是，造市商並非被動掛單，他們會根據市場供需、宏觀經濟資訊、技術面變化以及自身風險考量，即時調整報價。這樣的動態調整，其實也參與了價格發現的過程——透過不斷修正買賣價格，使資產價值更貼近市場共識。

買賣價差 (Bid-Ask Spread)：盈利的基礎

造市商的主要利潤來源，正是買賣價差。在任何交易介面中，你都會看到兩個價格：買入價與賣出價，後者總是高於前者。這中間的微小差距，就是造市商的收入來源。

他們的操作模式看似簡單：以買入價吸籌，再以賣出價出貨。透過高頻次的雙向交易，每次賺取微薄價差，累積成可觀收益。舉例來說，若某檔股票的買價為100元，賣價為100.05元，造市商每完成一筆買進再賣出的循環，就能賺取0.05元的價差。雖然單筆利潤極小，但當交易頻率達到每秒數百筆，規模效應便顯現。

這種模式的關鍵在於「速度」與「規模」。造市商必須在極短時間內完成買賣，避免市場波動侵蝕利潤。因此，他們普遍依賴高速演算法與低延遲交易系統，才能在競爭激烈的市場中維持優勢。

流動性提供者的核心價值

造市商的真正價值，不在於賺取價差，而在於為市場注入流動性。這種貢獻體現在三個層面：

• 降低交易成本： 沒有造市商的市場，投資人可能需要花費大量時間等待交易對手，甚至被迫以不利價格成交。造市商的存在讓市價單能立即成交，減少滑價（Slippage）——也就是預期價格與實際成交價的落差，特別在流動性不佳的商品上尤為關鍵。
• 提升市場效率： 持續的雙向報價讓市場維持活躍，吸引更多交易者參與。價格也因此能更快反映新資訊，避免因交易稀少而產生資訊滯後。
• 穩定市場波動： 當市場出現恐慌性拋售或瘋狂追價時，造市商的持續掛單能吸收部分交易壓力，避免價格出現斷層式跳空。他們雖非救市主力，但確實扮演了緩衝墊的角色。

不同市場的造市商：傳統金融與數位資產

儘管造市的基本邏輯一致，但在不同市場環境中，其運作方式與監管框架卻有顯著差異。從傳統證券交易所到去中心化平台，造市商的形態也隨之演化。

股票與期貨市場的造市商：制度與規範

在傳統金融體系中，造市商多為具備資格的金融機構，如大型券商、投資銀行或專業自營交易公司。他們通常被交易所指定為「指定造市商」（Designated Market Maker, DMM），需履行特定義務：

• 義務性報價： 必須在交易時段內，對指定標的持續提供買賣雙向報價，且價差與委託量需符合交易所規範。
• 資本與技術門檻： 需具備足夠資本承受庫存風險，並建置高穩定性的交易系統，以因應突發市場狀況。
• 嚴格監管： 美國的SEC與CFTC、歐盟的ESMA等監管機構，皆對造市商行為進行監控，防止利用資訊優勢進行市場操縱或內線交易。交易記錄、風險控管機制與資本適足率都是審查重點。

這套制度設計，旨在平衡流動性提供與市場公平。造市商獲得交易手續費減免或返佣作為誘因，但同時也必須接受更高標準的合規要求。

加密貨幣造市商：中心化與去中心化交易所 (CEX/DEX)

加密市場的造市生態更具彈性，也更技術導向。在Binance、OKX等中心化交易所（CEX），造市商多為專業量化團隊或高頻交易公司，他們透過演算法在訂單簿上掛出大量委託，利用極速反應賺取價差。由於加密市場24小時運作且波動劇烈，造市商必須具備更靈活的風險模型與即時調整能力。

而在去中心化交易所（DEX）如Uniswap、PancakeSwap，造市模式出現根本性變革——自動化造市商（Automated Market Maker, AMM）。AMM不依賴人工報價，而是透過智能合約與流動性池運作。投資人可將資產存入池中成為流動性提供者（Liquidity Provider, LP），交易者則直接與池內資金交易，支付的手續費由所有LP按比例分配。

AMM的優勢在於開放性與去中心化，任何人皆可參與。但缺點是可能遭遇「無常損失」——當池內資產價格大幅偏離存入時的比例，LP的實際價值可能低於單純持有。這使得DEX的流動性提供更具風險，也更依賴激勵機制（如治理代幣空投）吸引資金。

台灣/香港的造市商制度與在地實踐

台灣與香港雖同為亞洲金融重鎮，但在造市制度設計上各有特色。

在**台灣**，證交所與期交所皆設有造市者制度，鼓勵券商為ETF、權證、指數期貨等商品提供流動性。參與者需符合財務與技術標準，並承諾維持合理價差與報價深度。為提升參與意願，證交所提供交易手續費減免與資訊費用補貼。根據臺灣證券交易所的資料，此制度已有效提升ETF等商品的交易活躍度，縮小買賣價差，改善整體市場品質。

在**香港**，證監會（SFC）對造市活動有明確規範。聯交所可委任造市商為衍生品（如牛熊證、認股權證）提供報價，相關機構需取得SFC許可，並遵守《證券及期貨條例》。SFC亦發布造市活動意見書，強調造市商在市場異常時的穩定責任，並嚴禁利用客戶訂單資訊進行前端交易或市場操縱。這套框架在鼓勵流動性供應的同時，也強化了對投資人權益的保護。

造市商的盈利模式與潛在風險

造市商的商業模式，建立在微利多銷與風險控管的精密平衡上。他們的收入來源多元，但面對的風險同樣不容小覷。

多樣化的盈利途徑：價差、手續費與策略交易

雖然買賣價差是基本盤，但現代造市商早已發展出更複雜的獲利方式：

• 買賣價差： 持續掛單賺取微小價差，是核心收入。在交易量大的標的上，累積效應顯著。
• 交易返佣（Rebates）： 許多交易所為鼓勵流動性提供，會向造市商支付「吃價者返佣」（Maker Rebate）。由於造市商多為掛單方（Maker），這筆收入長期下來可觀，甚至可能超過價差本身。
• 期權與對沖策略： 在衍生品市場，造市商透過Delta對沖、波動率套利等量化模型，管理風險的同時尋找額外利潤。例如，當市場低估波動性時，賣出選擇權收取權利金，就是常見策略。
• DEX流動性獎勵： 去中心化平台常以治理代幣作為額外誘因，鼓勵資金注入流動性池。這類「收益率挖礦」雖具投機性，但確實吸引大量資金參與造市。

造市商面臨的關鍵風險：庫存、波動與技術挑戰

高收益伴隨高風險，造市商的生存法則在於風險控管：

• 庫存風險： 當造市商買進資產後，若價格瞬間下跌，手中持倉便會產生帳面虧損。反之，若賣出後價格暴漲，回補成本也將增加。此風險在流動性低或波動高的商品上尤為嚴重。
• 市場波動風險： 黑天鵝事件或重大新聞可能導致價格跳空，使造市商來不及調整報價。例如2020年美股熔斷期間，部分造市商因無法即時反應而蒙受巨額損失。
• 技術與延遲風險： 現代造市依賴納秒級的交易速度。任何伺服器當機、網路延遲或程式錯誤，都可能導致報價失誤，進而被套利者狙擊。這類「閃電崩跌」事件在高頻交易環境中屢見不鮮。
• 競爭壓力： 造市領域競爭激烈，大量參與者壓縮價差，迫使業者不斷優化演算法與降低延遲，才能維持獲利。
• 合規風險： 傳統市場中，若被認定操縱市場或前端交易，可能面臨天價罰款。加密市場雖目前監管較鬆，但未來法規收緊將是必然趨勢。

造市策略與演算法簡介

現代造市已非人工掛單，而是由複雜演算法驅動的自動化系統。這些策略融合統計學、微觀市場結構與風險模型，目標在於最大化收益同時最小化風險。

常見策略包括：

• 網格交易： 在預設價格區間內設定多層買賣點，價格觸及即自動交易。適合區間震盪行情，但若遇單邊走勢可能累積不利持倉。
• Delta對沖： 主要用於選擇權造市。當賣出選擇權後，透過買賣標的資產或期貨，使整體部位對價格變動不敏感，達到風險中性。
• 跨市場套利： 監控不同交易所的價差，當出現短暫偏差時迅速低買高賣。這類策略要求極低延遲與高執行效率。
• 最優造市模型： 基於數學最適化理論（如Avellaneda-Stoikov模型），動態調整報價價差與深度，根據庫存水位與波動率預測，自動平衡風險與收益。

這些策略的執行，仰賴高速資料處理與即時決策系統。從接收市場資料、計算模型、風險評估到下單，全程自動化，反應速度達亞毫秒等級。這也解釋了為何頂尖造市商不惜投入巨資建設專用光纖與共置機房。

造市商的雙面刃：流動性提供者與市場爭議製造者

造市商的存在，無疑提升了市場效率，但其龐大影響力也引發不少質疑。

探討造市商對市場的正面貢獻

他們的貢獻可歸納為三點：

• 提升交易效率： 投資人無需等待對手，能快速成交，特別有利於大額交易與機構操作。
• 促進價格發現： 持續報價使價格更即時反映市場情緒與資訊，減少價格扭曲。
• **支持新商品上市：** 新發行的ETF或衍生品初期流動性不足，造市商的介入能提供必要支撐，幫助商品順利上軌。

深入分析圍繞造市商的爭議

然而，其角色也引發以下爭議：

• 市場操縱疑慮： 造市商可同時看到買賣盤口，若利用此資訊大量掛單後撤單（Spoofing），可能製造虛假需求，誘導價格走勢。雖屬違法，但偵查困難。
• 內線交易風險： 當造市商同時擔任券商時，可能掌握客戶未執行的大單資訊。若提前布局，將構成前端交易（Front-Running），嚴重違反公平原則。
• 資訊不對稱： 一般投資人難以匹敵造市商的技術、數據與速度優勢，在交易中常處於劣勢。

提供讀者如何辨別與防範相關風險的建議

投資人雖無法控制造市行為，但可採取以下措施降低影響：

• 選擇合規交易所： 優先使用監管完善、透明度高的平台，降低遭遇不當行為的風險。
• 觀察市場深度： 下單前檢視訂單簿，若買賣價差大且深度淺，大額交易易造成滑價。
• 使用限價單： 避免市價單被不利價格成交，限價單能確保交易在可接受範圍內執行。
• 警惕異常波動： 若價格在無重大消息下劇烈震盪，可能是高頻交易或操縱行為所致，應謹慎應對。
• 了解監管規範： 熟悉當地法規，如發現可疑行為可向主管機關反映。

結語：理解造市商，掌握市場脈動

造市商是金融市場的隱形引擎，他們的存在讓交易得以流暢進行，價格得以有效形成。從紐約到上海，從台股到以太坊，他們的身影遍及全球市場。然而，這項機制並非完美無瑕。在享受流動性便利的同時，投資人也需意識到潛在的資訊不對稱與道德風險。

未來，隨著AI、機器學習與區塊鏈技術的演進，造市模式將持續演變。傳統人工策略可能被更智慧的預測模型取代，而DEX的流動性機制也可能進一步創新。對投資人而言，唯有持續理解市場運作邏輯，保持批判性思考，才能在複雜的金融生態中，做出更明智的決策。